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随着公募基金2025年年报披露完毕
，上市基金（LOF和ETF）的持有人图谱浮出水面 。一个引人注目的现象是：私募与超级牛散正在成为LOF和ETF市场上活跃的两股力量
。量化私募以“广撒网”的方式包揽数十只产品，主观私募和牛散则以“集中火力
”的姿态豪掷上亿押注单一赛道。

“量化私募偏爱LOF ，主观私募和牛散偏爱ETF
，策略逻辑截然不同 。”资瑞兴投资创始人汪忠远一语道破天机
。在他看来，这场“扫货 ”行动背后 ，是套利游戏与方向押注的分野
，折射出A股投资生态的深刻变迁。

量化私募“围猎
”LOF套利

今年以来，LOF市场热度持续攀升 。尤其是那些规模偏小
、流动性本不宽裕的稀缺品种——以白银LOF、原油LOF为代表的跨境商品型LOF——正持续吸引各路资金竞相涌入
。

今年3月 ，中东地缘冲突骤然升级，原油LOF溢价率一度飙升至50%以上
，相关产品年内涨幅更是一度翻倍。巨大的价差空间，为高频交易与折溢价套利提供了丰厚的“土壤” ，一批量化私募顺势入场
，成为这场套利盛宴中最活跃的猎手 。

“LOF的核心吸引力在于套利——尤其是折溢价套利。 ”汪忠远解释，LOF在场内按实时价格交易 ，在场外按净值申赎
。当场内价格高于净值时产生溢价
，反之则为折价。

据介绍，量化机构的打法简单而高效：溢价套利——申购基金份额→在场内高价卖出；折价套利——场内低价买入→赎回拿净值 。

“今年以来 ，白银LOF溢价率一度高达26%
，原油LOF更是一度突破50%，巨大的价差令量化机构蜂拥而至
。
”汪忠远说。

私募排排网数据显示 ，截至2025年底
，私募现身76只LOF基金的十大持有人名单，合计持有份额约2.5亿份 ，市值约3.5亿元 。

在众多参与者中，上海宁苑资产管理有限公司（以下简称“宁苑资管”）的身影尤为突出
。

私募排排网数据显示
，截至2025年底，宁苑资管旗下私募基金现身40只LOF的十大持有人名单 ，在私募中持有LOF数量最多
，合计持有市值超2亿元。

其持仓版图横跨印度 、美国
、中国香港等跨境市场，投资方向广泛覆盖黄金、原油 、芯片、AI
、军工、新能源等热门板块 。

在私募基金中 ，上海量魁私募基金管理有限公司（以下简称“量魁私募 ”）的LOF持仓市值仅次于宁苑资管
，约为0.28亿元
。截至2025年底，其重仓持有三只QDII型原油LOF ，位列南方原油LOF 、嘉实原油LOF
、原油LOF易方达的前十大持有人。

公开资料显示
，量魁私募是一家以量化交易为核心业务的私募公司 。

此外，北京巨量边界、宁波万坤 、北京中豁
、杭州倍致私募?等量化机构也纷纷入场 ，旗下产品进入2025年年报披露上市基金前十大持有人
。

如果说量化私募是LOF市场的“套利猎人
”
，那么牛散则是另一股不可忽视的力量。

多位牛散以“广撒网”的方式布局LOF 。比如杨凯、高德荣 、王星宇
、邵常红等一批牛散均持有数十只LOF。他们大多采取的打法是：单只持仓“小而散 ”，覆盖品种“多而广
” ，以分散化的方式参与LOF套利
。

百亿私募与牛散的“重兵集结”ETF

私募排排网数据显示，截至2025年年报
，共有436只ETF的前十大持有人中出现了私募身影，合计持仓市值达195亿元。

其中 ，最受私募青睐的是一只货币ETF——银华日利A（511880.SH）
，其前十大持有人中独占5只私募产品，累计持仓份额高达71.35亿份 ，持有市值71.39亿元 。紧随其后的是华夏恒生互联网科技业ETF（513330.SH）
，前十大持有人中包含2只私募产品，累计持仓8.5亿份 ，持有市值4.4亿元
。

私募排排网数据显示
，私募基金中，诚旸投资以累计高达104.45亿元的持仓高居榜首。

诚旸投资一共重仓了24只上市基金 ，其中
，大部分的仓位集中于银华日利A，旗下3只产品进入该基金前十大持有人中 ，累计持仓市值为44.47亿元 。此外，在市场上最大的4只沪深300ETF中持有市值29.94亿元；持有3只中证500ETF累计市值达到10.35亿元
。

在行业主题ETF上
，诚旸投资了证券、恒生互联网 、恒生国企
、稀有金属、机器人 、国企、芯片等方向。

不过，这家私募带有国企背景 ，公司由中国诚通控股集团有限公司100%持股
，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，属于央企全资子公司 。其定位为国有资本运营平台与专业资产管理机构 ，承担服务国家战略
、盘活国有资产存量及实现国资保值增值的使命
。

私募排排网数据显示
，截至2025年末，共有15家百亿私募现身ETF前十大持有人名单 ，合计持有市值约113.38亿元。

知名百亿私募景林资产、东方港湾 、林园投资均在其中 。景林资产持有2只QDII ETF——华夏纳斯达克100ETF和华夏恒生科技ETF
，合计市值约3.54亿元
。但斌旗下的东方港湾则布局了4只ETF，包括3只纳斯达克100ETF及纳斯达克科技ETF ，累计持有市值约1.55亿元。林园投资同样现身一只ETF的前十大——华夏MSCI中国A50互联互通ETF
，持有市值约1002万元 。

总体来看，主观百亿私募在ETF上打法集中 ，专攻一两个方向。

与LOF牛散的分散不同，ETF牛散同样选择了集中重仓
。

截至2025年底
，涂建华持有弘毅远方国证民企领先100ETF约1.95亿份，为第一大股东；葛素芹持有广发港股创新药ETF10.51亿份 ，位居第二大持有人
，市值超10亿元；狄艳平共持有5只股票ETF，总市值达16.96亿元 ，集中于科创50
、通信、半导体等科技成长方向；张君鸿则持有医疗ETF华宝4.14亿份。

从配置方向看
，医疗健康 、科技半导体
、海外指数是牛散们的三大主攻领域 。

“扫货 ”逻辑：工具化配置的趋势

排排网财富研究总监刘有华认为，私募和牛散青睐指数ETF ，核心在于其高效、透明 、灵活的工具属性：其一
，策略执行高效，便于快速实施行业轮动
、市场中性、宏观对冲等策略；其二 ，分散风险
，降低大资金进出冲击成本和个股“黑天鹅”风险；其三，便捷获取系统性收益 ，看好方向时一键布局；其四，成本与操作优势显著
。他判断
，未来工具化配置将更趋常态化，主题型/行业ETF将成为资金主要流向 ，市场结构分化将进一步显现。

格上基金研究员毕梦姌则从三个维度拆解动因：一是个股投资性价比下滑
，注册制下黑天鹅频发，ETF与LOF能一键分散持仓 、规避爆雷风险 ，成为替代个股的最优工具；二是策略工具刚需凸显
，量化私募依托LOF折溢价套利，主观私募通过行业ETF快速表达赛道观点；三是资产配置全球化需求迫切 ，QDII-LOF
、原油、黄金等商品型基金打通了海外与另类资产通道 。

她认为
，未来配置将常态化，策略精细化 ，但资金会向头部集中
，小众LOF的投机性炒作逐步降温
。

汪忠远则用最直白的语言概括了两种资金的游戏规则：“量化在LOF里玩的是规则套利游戏，主观和牛散在ETF里玩的是方向押注游戏。前者是机构效率竞赛 ，普通人越来越难参与；后者折射出市场对投资主线的高度共识，趋势值得长期关注 。
”

总体来看
，上市基金的“扫货潮”正在深刻改变上市基金市场生态
。

汪忠远认为，量化资金的大举涌入 ，正在深刻改变LOF市场的运行格局：

一是流动性改善
，但波动显著放大。量化机构的广泛参与，让原本交投冷清的小规模LOF活跃起来 ，但同时也制造了剧烈的价格波动——原油LOF一度被紧急停牌
，多家公募基金接连发布限购预警 。

二是溢价陷阱加剧
。市场情绪高涨时，散户往往跟风买入高溢价LOF ，一旦溢价收窄或标的资产价格回调
，极易遭遇净值与价格的双重打击，损失惨重。

三是套利窗口日益收窄 。随着量化机构大量涌入 ，折溢价价差被越来越快地“吃尽 ”
，普通投资者的参与空间被急剧压缩，套利机会正从“普惠
”走向“稀缺”。

而对ETF市场而言 ，则是另一番景象
。

其一，“聪明钱 ”效应显现。私募与牛散重仓科技ETF
，在一定程度上起到了风向标的作用，吸引跟风资金相继入场 。

其二 ，ETF机构化进程加速
。个人大户的加入
，使ETF持有者结构更加成熟稳定，有助于产品规模的持续扩张。

其三 ，赛道行情形成自我强化 。动辄十几亿的重仓买入
，对中小型ETF具有显著的净值推升效应，进而催生“大资金进场→规模扩张→指数上涨→更多资金涌入
”的正向循环
。

展望未来 ，汪忠远从三个维度给出了判断：

短期
，高溢价风险不容忽视。白银LOF 、原油LOF已多次触发停牌与限购，高溢价买入本质上是在“用高价买未来的净值” ，一旦溢价回落
，损失将十分惨重 。

中期，LOF套利机会将趋于稀缺
。随着量化机构蜂拥入场 ，价差被迅速吞噬，只有跑得最快的机构才能持续获利
，普通投资者的参与空间正被急剧压缩。

长期，ETF是大势所趋 。牛散扫货ETF释放了一个明确信号——主动管理基金持续跑输 ，聪明的大资金正在转向低费率、高透明
、赛道清晰的ETF
。以科技为核心的结构性行情
，大概率将沿着AI算力、半导体国产化等产业主线继续演绎。

总体来看，从量化私募的“广撒网 ”式LOF套利 ，到主观私募和超级牛散的“集中火力
”押注ETF赛道
，再到百亿私募的战略性配置，上市基金正在成为各路资金的“新战场” 。这背后 ，既有交易机制的天然吸引力——LOF和ETF兼具一二级市场套利空间与高效流动性；也有投资逻辑的深层演变——在注册制与市场波动加剧的时代
，分散化 、工具化的基金投资正获得越来越多实力投资者的认可。

正如汪忠远所言：“前者是效率竞赛，后者是共识投票
。但殊途同归——上市基金 ，正在成为A股最拥挤的赛道之一。 ”

（作者：特约记者庞华玮 编辑：包芳鸣）